开源证券：“碳中和”使部分周期品拿到“货币幻觉”入场券

【开源证券：“碳中和”使部分周期品拿到“货币幻觉”入场券】开源证券认为，周期品价格在近期“触顶”后明显回调，但实际上，周期品所承载的货币符号比重在过去十年中出现趋势性下移，背后的原因可能是周期品的产能总是会随着需求扩张而大幅扩张。开源证券认为，周期品价格在近期“触顶”后明显回调，但实际上，周期品所承载的货币符号比重在过去十年中出现趋势性下移，背后的原因可能是周期品的产能总是会随着需求扩张而大幅扩张。部分投资者认为随着商品价格转弱，周期的行情告一段落，但开源证券却认为这只是开始，因为“碳中和”的实施将会从产能限制和行业集中的途径，扭转过去十年周期品被动“贬值”的处境：周期品并不“贵”，而是经历了十年的价格中枢下移大多数的工业金属、能源产品在2021年出现快速的价格上涨，似乎已经快到了“周期顶点”。名义价格的表现确实如此，但如果采用一种手段去除货币扩张的影响，即用商品所占用的货币符号占全社会货币量的比例来看，上述资产实际上并非比过去十年都要“贵”，而是实际的价格经历了十年的趋势性下行，近期只是有所反弹，离十年前的高点还差距显著，部分仍在历史底部。货币本是名义价格的计量单位，但工业品在过去不能够享受货币扩张带来的价格增长，原因也在于：供给无法稳定，技术进步总能带来新增供给，抑或是在信用扩张的需求冲击下，产能扩张总是让供给曲线移动更快让价格中枢始终维持在低水平。

过去十年中，M2的复合增长率达到11.6%，超过货币供应增速的仅仅有两种实物资产：土地和拍卖市场中的奢侈品，复合增速分别达到15.2%和34.5%；人力资本（工资）的价格增速略低于上述变化，仅7%~9%。与上述相对的是，大部分的工业用品复合增长率都较低，甚至由于技术进步出现大幅度的降价，例如硅片、电池等。开源证券还对上述资产与商品的价格对数，以M2的对数做了回归，结论是相似的：土地价格仍然是对M2反应最敏感的，M2每增加1%，土地价格就会上升1.1%；而茅台、工资、一线城市房价、以面粉大米食糖为代表的生活必需品也与货币明显相关；大多数的工业品与M2不相关。“碳中和”背景下高能耗行业正成为重要的管制行业，信贷带来的需求扩张将无法刺激产能扩张，且一定时间内供给也因为排放限产存在上限。这意味着由产能扩张与供给曲线不断移动导致实际价格长期下行的时代已经过去，钢铁、煤炭、部分化学品价格在未来虽然仍会随着库存周期波动，但其名义价格中枢一样获得与货币相关的增长，将拿到享受“货币幻觉”的入场券。货币增长价值的回归，正在深刻改变周期股的定价逻辑。未来投资者需要在商品的周期波动中寻找长期中枢抬升的信号，从而逐步完成对生产线长期盈利能力的认知重塑。开源证券并不认为周期股的走势可以摆脱经济的波动，但是未来商品价格上行将不仅带来投资者对于当期业绩改善的判断，而将更多帮助投资者改善对于长期价值改善的认知，周期股未来将跑赢商品。在这一基础上，投资者还应该重视超越整体改善程度的成长性来源：第一种是“碳中和”下行业集中度可以进一步提升，所有企业享受良性秩序建立的红利（可以进一步主动调整以匹配需求低谷期波动），进一步抬升价格中枢；第二种是单个企业超越行业的成长性，通过兼并重组或资产注入实现稀缺产能的扩张，投资者应该从个股层面关注集团内部对上市公司的资产注入和对未上市优质资产的并购整合能力。